撰文：Jay Drain，a16z crypto 投资合伙人

永续期货是一种无到期日的期货合约。它最初是加密领域原生的创新设计，并在 2025 年于链上全面爆发。如今，永续合约已成为加密市场规模最大的品类之一，交易标的覆盖传统资产，交易量达到数万亿美元级别。

去年，头部中心化交易所（CEX）永续合约交易量达 86.2 万亿美元，同比增长 47%；而链上去中心化永续合约增速更为迅猛：主流去中心化交易所（DEX）交易量达到 6.7 万亿美元，同比增长 346%。目前，DEX 交易量已占 CEX 交易量的约 7.8%，而一年前这一比例仅为 2.5%。

但更重要的一点是：永续合约正逐渐褪去 「小众加密原生工具」 的标签，转而成为交易行为与市场结构的根本性变革力量。

究竟是什么在驱动永续合约的流行？为什么是现在？本文将分析永续合约在全球范围内被交易者广泛接纳的原因、市场规模潜力，以及开发者看到的商机。

永续合约简史与演进

永续合约的概念其实比加密行业本身更古老。早在 1993 年，诺贝尔经济学奖得主罗伯特・席勒就提出了永续期货合约，最初设想是作为对冲房地产价格风险的工具。但直到 2016 年，随着 BitMEX 与运行最久的比特币永续掉期合约 XBTUSD 崛起，永续合约才在加密领域真正普及。

十年后的今天，各类交易所已推出覆盖股票、股指、大宗商品、利率、初创公司估值，甚至英伟达 H100 GPU 价格的永续合约。

多年来，永续合约一直是 CEX 十亿美元级别的收入引擎。随着散户对杠杆的需求上升，永续合约成为短期价格发现、流动性与交易活动的核心场所。在亚洲多家主流 CEX，永续合约交易量是现货市场的数倍。

过去一年半以来，DEX 的市场份额发生了显著变化，它们开始蚕食 CEX 的市场份额。凭借自托管钱包的结构性优势，永续合约 DEX 在流动性、性能与功能上正快速缩小与 CEX 的差距。

随着 Hyperliquid 等永续 DEX 的爆发式成功，主流加密钱包与应用纷纷接入永续合约，并打造出优质的交易体验，让数百万用户可以轻松使用。2025 年下半年，永续 DEX 前端呈现爆发式增长，从简易移动端 App 到专业的多平台交易终端应有尽有。

尤其是 Hyperliquid，通过 HIP-3 机制突破了 DEX 的能力边界，允许任何人无需许可地在平台上线永续市场。借助 HIP-3，开发者可上架几乎任何资产，获得 50% 的手续费分成，并自主管理预言机与风险参数。

与此同时，Avantis、Lighter、Ostium、Variational 等新玩家纷纷涌现或加速产品开发。激烈的竞争迫使永续 DEX 在交易所设计、市场结构、资产支持与无需许可等方面进行差异化，并让部分平台在现实世界资产（RWA）永续合约等新领域找到了强劲的产品市场契合度。

过去很长一段时间，永续合约交易者只在加密资产上投机，比如 BTC、ETH、SOL 以及一众非主流代币。但从去年下半年开始，尽管加密市场整体下跌导致永续交易量从高点回落，RWA 永续合约却逆势崛起。多家 DEX 上线了大宗商品、股票与股指合约，可交易资产范围扩展至英伟达、三星等上市公司和 SpaceX 等私营企业，以及白银、钯金等商品。

今年，RWA 永续合约的增长进一步加速。近几周，RWA 一度占到 Hyperliquid 总交易量的 44%，并持续成为平台手续费收入最高的交易对。

DEX 还在传统市场休市的周末，为原油等 RWA 资产提供了高效的价格发现渠道。

随着 RWA 永续合约爆发，大量相关创业项目与产品快速涌现。仅过去半年，就出现了一批新交易所、交易界面、市场部署工具与流动性提供商。

涌入这一领域的参与者包括全新初创公司、转型切入永续赛道的项目，以及全球顶级金融科技巨头，它们纷纷将永续交易集成到现有产品中。

所有参与者都在瞄准同一个机遇：永续合约有望成为全球金融市场的主流交易工具。

永续合约的市场机遇

放眼传统金融市场，期权是全球规模最大、交易最活跃的市场之一，覆盖货币、股票、指数、大宗商品、ETF 等各类资产。期权功能强大，可支持基于时间、波动率、价格区间等多种逻辑的交易策略。

但聚焦散户行为会发现，大量交易集中在一类特定期权：短期、杠杆、方向型敞口。最典型的例子就是 0DTE 期权（当日到期期权），交易者以低成本博取日内行情波动。

这类交易是期权市场增长最快的细分领域。2025 年，标普 500（SPX）0DTE 期权日均成交量达 230 万张，同比增长 51%，占 SPX 期权总成交量的 59%。顺应这一需求，市场推出了多款每日到期的指数产品，包括 CBTX、MBTX 比特币 ETF 指数期权，以及 Cboe Magnificent 10 等权重指数期权。

也就是说，尽管期权拥有结构化对冲、波动率交易、凸性交易等复杂用途，但庞大且持续增长的散户资金，其实只想要短期、带杠杆的方向敞口。而这正是永续合约最擅长满足的需求。

两者的取舍非常清晰：期权擅长固定风险、凸性收益，仍是波动率交易的默认工具，交易者最大亏损仅为权利金；而永续合约则可能导致整个保证金被清算。

但对绝大多数散户真正想要的方向型杠杆而言，永续合约拥有多项结构性优势：

全天候交易：新一代永续市场 7×24 小时运行，无休市、无间断。对全球加密原生用户来说，不间断交易是基本预期。

无行权价、无到期日、无需展期：单一连续仓位，交易者无需选择参数、管理到期日，也不必每日 / 每周重建头寸。持仓可短至几秒，长至数月，理论上可以永久持有。

风险结构更简单：永续合约只需关注价格、保证金与强平线。而期权即便方向判断正确，也可能因时间损耗、隐含波动率变动或路径依赖而亏损。永续合约剥离了这些复杂性，纯粹表达方向判断。

持续敞口的资金效率更高：短期期权需全额支付权利金并反复展期；永续合约只需缴纳保证金，对日内至数日的方向持仓而言资金效率更高。

期权并不会消失。作为金融市场的长期组成部分，它在固定风险、复杂收益结构等场景仍将占据主导地位。但对于追求短期、方向型杠杆的庞大且持续增长的资金而言，永续合约已经拿下了数万亿美元交易量与数十亿美元收入。

这引出一个关键问题：当永续合约从小众工具走向主流基础金融产品时，价值将在产业链的哪一层沉淀？

在传统市场，最具价值的公司往往建立在交易所基础设施之上，而非交易所本身。例如，零售券商 Robinhood 的市值就高于其底层交易所 Nasdaq。

这一模式在加密领域是否成立，Hyperliquid、Lighter、Ostium 等平台能否在交易所层面积累足够强的网络效应，仍是行业最值得关注的开放性问题之一。

无论如何，开发者生态正在快速扩张，重点集中在几个方向：

当然，行业仍面临诸多悬而未决的问题与挑战：分发渠道、新平台的流动性深度、资产规模扩大后的预言机可靠性、「10·10」 等极端黑天鹅事件，以及监管限制（目前美国用户无法使用此类产品）。

这些都是永续合约从加密原生圈层走向全球金融主舞台所必经的成长阵痛。随着生态成熟，问题已不再是 「永续合约能否规模化」，而是谁能围绕它构建出最有价值的应用与基础设施。