作者：@SGJohnsson 编译：Cointime Lu Tian

近期，关于美国证券交易委员会（SEC）要求比特币 ETF 备案人修改其备案文件的讨论和困惑颇多。通过了解 Grayscale 案例的背景，澄清这些事件并尝试理解发生了什么，似乎对我们有所帮助。

首先，简要介绍一下该法律的历史和现状：

去年，Grayscale 申请将 GBTC 信托转换为 ETF，并在纽约证券交易所 Arca 上市。作为该流程的一部分，纽约证券交易所向美国证券交易委员会申请批准将 GBTC 股票作为交易所交易产品在交易所上市（这需要纽约证券交易所规则变更）。

只要“拟议的规则变更符合《1934 年证券交易法》”，SEC 就必须批准该提案。如果规则变更“旨在防止欺诈和操纵行为和做法”，则它符合《交易法》。

在与比特币相关的 ETP（仅限与比特币相关的 ETP）的背景下，SEC 制定了一项专门的测试，即“重大市场测试”，以评估交易所列出 ETP 的提议是否“旨在防止欺诈和操纵行为及做法”。

在重要市场测试下，如果交易所与基础或参考比特币资产相关的规模较大的受监管市场签订了“监督共享协议”，则交易所可以证明规则变更旨在防止欺诈。. 监督共享协议是交易所（对于 GBTC，这是纽约证券交易所）和另一个市场（对于 GBTC，这是 CME）之间的协议，他们在其中共享“有关市场交易活动或清算活动的信息”。

这就是为什么新的 ETF 备案人和修正案主要关注添加监视共享语言的原因，因为可以说，它是解决问题的关键。但我们需要仔细研究为什么现在会发生这一切。

2022年6月29日，美国证券交易委员会（SEC）拒绝了在纽约证券交易所（NYSE Arca）上市的GBTC的提案。SEC发现基础现货市场存在欺诈和操纵风险，并得出结论称该提案不符合“旨在防止欺诈和操纵行为”的目的。

当天，Grayscale提起诉讼，称SEC拒绝提案的行为“武断且反复无常”。他们的主要论点是SEC已经批准了两种期货信托，其中包括Teucrium Futures ETP，并且风险是相同的......

Teucrium向SEC证明与GBTC的区别是合理的，因为Teucrium的比特币期货在CME二级市场交易，该市场与国家证券交易所共享市场监视信息，并且通过了重要的市场测试。

比特币期货ETP参考CME CF比特币参考利率定价，该利率源自现货市场价格，与用于推导BTC现货价格的市场完全相同，因此适用于GBTC现货ETP的价格。

因此，这些基础现货市场中的“任何潜在的欺诈或操纵”都会影响比特币期货ETP和比特币现货ETP。

在Teucrium中，SEC表示CME的监控共享协议仍然足够，因为CME的监控可以合理地依赖来检测通过“在CME比特币之外进行交易”来操纵拟议的期货ETP市场。

基本上，CME被认为是一个规模庞大的受监管市场，并且监控共享协议足以监控其他（现货）市场的欺诈行为......但仅限于比特币期货ETP？

但是，如果您可以通过CME的监控共享协议监控其他现货市场的欺诈行为，并且比特币期货代表了市场对未来现货比特币价格的预测，并且BTC现货和期货市场的价格在99%以上的时间保持一致......那么为什么您不能依赖它来获得现货ETP呢？

GBTC/NYSE也与CME有监控共享协议！那么为什么被拒绝呢？Grayscale在华盛顿特区巡回法院上辩论了这一点，并且从许多方面来看，Grayscale在法官那里找到了乐于接受的听众。许多评论家认为Grayscale有更大的获胜可能性。所以呢？

如果Grayscale获胜，那么SEC很可能需要搁置他们最初对GBTC的拒绝，并且将有几种选择：

因此，SEC陷入了困境。如果他们认为必须批准现货ETP作为唯一可行的选择，那么GBTC只能通过CME和NYSE之间的监控共享协议上市。换句话说，没有任何主要现货交易所的监控共享协议。

这只是我的猜测，但SEC可能会发现这是一个难以接受的条件，因为如果他们必须批准现货ETP，他们肯定希望建立一个由主要现货交易所为其提供服务的监控共享协议。GBTC的裁决即将到来......贝莱德即将登场......

正如许多人所注意到的，最大的ETF发行人贝莱德在其文件中突然出现了新的措辞，表明他们的现货ETP提案将包括纳斯达克和一个现货交易所（很可能是Coinbase）之间的监控共享协议。哇，SEC真幸运！

现在，现货ETP竞争中的每个人都开始意识到这一变化，并修改备案或提供准确复制的新备案。由于ARK的实时申报截止日期是8月13日，所以他们也进行了修改。

美国证券交易委员会一直坚称，没有申请人能够证明他们能够充分保护投资者免受操纵行为的侵害。

正如我们今天所知，SEC要求这些发行人进一步修改其备案文件，以列出特定的现货交易所并提供监控共享协议的全面概述。

这真是奇怪！特别是因为SEC之前并不急于提供快速反馈，并且可以以此为依据在以后拒绝申请，或者后来否认，因为没有现货市场可以满足“重要市场测试”。但他们没有...

据我所知，爆料此事的《华尔街日报》记者是从市场参与者而不是美国证券交易委员会那里获得信息的，这表明美国证券交易委员会泄漏事件并不是为了给市场降温。

那么，美国证券交易委员会是否会如愿以偿地首先批准现货ETP与现货交易所的监控共享协议并减轻Grayscale案中的最终损失？我认为我们无法确定，但他们的行动与这种做法是一致的。