作者：AYLO 编译：Cointime Lu Tian

这次我与 Pendle 的联合创始人 TN 进行了交流，Pendle 是熊市中表现出色的一家 DeFi 协议。

在过去的 12 个月里，他们的总锁定价值（TVL）从 800 万美元增长到了 1.27 亿美元。

尽管传统金融中的利率衍生品市场是最大的领域之一，但在 DeFi 领域却仍是最小的市场之一。Pendle 希望改变这一局面。

如果你对 DeFi 感兴趣，那么你一定要关注 Pendle。

Pendle 简介

Pendle 是一个无许可的收益交易协议，用户可以在其中实施各种收益管理策略。

在 DeFi 中，你可以将资产投入收益挖矿池，并随时间获得波动的年化收益率（APY）。而现在，借助 Pendle，你可以尝试一些 DeFi 策略，如果操作得当，有机会获得更高的 APY（成倍数）。这种 DeFi 策略被称为收益交易。

目前，Pendle 是赚取以太坊（ETH）收益的最佳场所之一。

请问您的加密货币起源故事是怎样的？您是如何进入这个领域的呢？

在不久前，我还是一名学生的时候，我担任教授的研究助理，负责研究2014年的各种金融科技业务。在研究不同的商业模式时，我发现了一家使用比特币作为新加坡和菲律宾之间汇款工具的汇款业务。与其他汇款业务相比，比特币的使用可以以更低的成本提供相同类型的服务。我对此产生了浓厚的兴趣，因此我深入研究，并很快发现了以太坊的白皮书。我对智能合约产生了浓厚的兴趣，因为如果按照其建议进行实施，它们具有无限的潜力。

大约在2016年左右，我目睹了伊朗利用以太坊为慈善事业筹集数百万美元的令人振奋的项目。最初，我参与了几个项目的社区管理工作。然后，我有幸偶然发现了一份由新加坡国立大学的一群博士和学生撰写的白皮书。由于我离大学很近，我联系了Loi（Kyber Network的联合创始人）。大约一年半后，Loi向我提出了Kyber的构想，并询问我是否愿意加入团队，负责社区管理和业务开发。我非常兴奋地接受了这个机会，这标志着我正式进入加密货币领域，并为我打开了许多机会。

2019年，我觉得是时候离开Kyber，探索新的商业理念了。经过一系列不成功的尝试后，我与其他人共同创立了Pendle。有趣的是，Pendle的大多数联合创始人都是之前那些不成功项目的成员。我们共同的经历和挑战建立起坚实的工作关系，帮助我们更好地了解自己的优势和劣势，并最终使我们能够更好地作为一个团队合作。

您想通过Pendle解决什么问题？

我们设计这个产品的主要目的是满足固定利率产品领域的需求。Pendle的动力源于2020年的DeFi夏季，当时所有的垃圾币都提供了10000-20000%的APY。我和我的同事们种植了大量这些垃圾币，尽管我们喜欢高收益率，但我们知道从长远来看这是不可持续的，因为我们无法锁定利率。

这让我们对比了DeFi和传统金融，促使我们寻找锁定利率的方法。然而，在当时的DeFi中，锁定利率基本上是不存在的，与传统金融相比，固定利率是这个行业中最重要的一个领域。

我们相信，如果加密货币能够发展到与传统金融相同的规模，那么这些交易也将在这个领域发挥更大的作用。我们已经看到这种趋势正在发生。在2020年至2022年期间，资金持续流入生态系统，从心理上来看，很多人更看重确定性。

我们喜欢可预测收益的概念，将资金投入投资，一年后我们能够获得确切的"X"金额。这就是我们的灵感来源，从那时起，我们就专注于为这些需求提供解决方案。

您采取了哪些独特的方法来解决这个问题？

在我们思考产品设计时，有两个关键因素对我们至关重要。首先，我们是一个小型项目。当时，DeFi夏季已经到来，Aave、Compound、Uniswap等大型协议的总流动性预计在150亿到200亿美元之间。对于像我们这样的小型协议来说，在没有吸引力或先例的情况下，基于这些协议构建而不是争夺流动性是更有意义的选择。此外，可组合性是DeFi的主要特点之一，因此我们认为支持这些协议并将其产生的收益资产作为我们的流动性来源是更有意义的。因此，在Pendle中，我们选择使用正在运行的收益资产作为流动性来源，而不是简单地将USDC或其他基础资产存入协议。尽管我们已经改进了用户体验以支持更广泛的资产选择。

我们的想法是，我们不与Aave等协议的USDC竞争，而是将aUSDC作为流动性来源，并将其代币化为YT和PT。通过这样做，我们不仅不争夺流动性，而且可以成为这些原始协议的补充，同时减少用户的机会成本。其次，我们认为拥有自动做市商（AMM）对于可能不具备超级流动性的新型衍生品更有意义。当时，对于如何确定收益代币的价格还没有明确的想法。使用订单簿系统进行收益代币交易变得困难。最好将价格发现交给数学公式。例如，当时ETH的价格每天都在上涨，并且由于涉及天然气消耗，使用订单簿系统是不可持续的。每次进行调整时都需要支付gas费用，每次结算时都需要支付gas费用。因此，我们认为AMM对于该项目更有意义。这两个因素是塑造Pendle首个迭代版本的最重要的因素。

在熊市期间，Pendle 的成长经历了哪些变化？

我认为我们第一次推出的V1版本并没有引起太大的关注。尽管我们努力建立了一些收益市场，并在推特上进行了一些讨论，但社交媒体上的共同观点是产品过于复杂，我认为这是事实。

Pendle仍然相对复杂，我们一直在不断改进用户体验。但是，如果您没有深入研究并试图了解协议的各个组成部分，如果您没有衍生品背景并且对金融了解有限，您可能会感到困惑。

我们在整个2022年致力于改进我们的产品。我们所做的改变是基于我们从V1版本中收集到的观察结果和数据。例如，在V1版本中，PT和YT在不同的场所进行交易。从流动性提供者的角度和用户体验的角度来看，这是没有意义的，因为如果您想为YT和PT提供流动性，您必须在两个不同的池子中提供流动性。因此，在设计V2版本时，我们仔细审查了数据点，并回到了AMM的核心思想，思考如何围绕无常损失和用户体验等因素来构建产品。

对于AMM或像我们这样的衍生品产品来说，无常损失可能是相当大的问题。例如，YT对USDC的价格可能会大幅波动，如果价格与入场点背离过大，可能会导致无常损失，这是人们不愿意看到的。因此，考虑到这一点，我们开发了Pendle V2的AMM，以最大程度地减少甚至消除无常损失的考虑。最重要的是，我们还实现了资金池支持YT和PT在同一资金池中的交易。因此，用户不需要在两个不同的地方提供流动性，只需为PT针对基础资产提供流动性，该池可以支持PT和YT的交易。

另一个重要的方面是协议堆叠产量的能力。我们知道我们的用户非常关注年利率，在当前市场环境下，如果年利率不具备竞争力，没有人会提供流动性，因此我们需要确保我们的年利率有竞争力。我们通过可组合性以及考虑底层协议激励的会计系统实现了这个目标。因此，存款人可以获得比不参与Pendle的情况下更高的有效年利率。例如，如果您向Stargate提供Stargate USDT的流动性，然后将Stargate US优化下这篇中文文章的措辞和语言组织，使其更自然、流畅： 熊市期间你们的成长情况如何？ 嗯，我不认为我们第一次就做对了，这就是为什么有 V2。我认为产品设计开发周期中的改进是非常重要的一部分。当我们于 2021 年 6 月推出 V1 时，并没有引起太大的关注。我们设法建立了几个收益市场，在推特上也有一些讨论，但社交媒体上的共同观点是产品过于复杂，我认为这是事实。

Pendle 在某种程度上确实很复杂，我们一直在不断改进用户体验。但是，如果您没有深入研究并试图了解协议的各个组成部分，如果您没有衍生品背景并对金融知识有限，那么您可能会感到困惑。

我们在整个 2022 年致力于改进我们的产品。我们所做的改变是基于我们从 V1 收集到的观察结果和数据。例如，对于 V1，PT 和 YT 在不同的地方进行交易。从流动性提供者的角度和用户体验的角度来看，这是没有意义的，因为如果您想为 YT 和 PT 提供流动性，您必须在两个不同的池子中提供流动性。因此，当我们考虑 V2 的设计时，我们仔细审查了数据点，并回到了 AMM（自动做市商）的核心思想，思考我们希望如何围绕无常损失和用户体验等因素构建产品。

对于 AMM 或像我们这样的衍生品产品来说，无常损失可能是一个相当大的问题。例如，YT 兑 USDC 的价格可能会大幅波动，如果价格与入场点背离过大，可能会导致无常损失，这是人们不愿意看到的。因此，考虑到这一点，我们开发了 Pendle V2 的 AMM，以最大程度地减少甚至消除无常损失的问题。最重要的是，我们还实现了资金池支持 YT 和 PT 在同一资金池中的交易。因此，用户不需要在两个不同的地方提供流动性，只需为 PT 针对基础资产提供流动性，该池可以支持 PT 和 YT 的交易。

另一个重要的方面是协议叠加产量的能力。我们知道我们的用户非常关注年利率，在当前市场环境下，如果年利率不具备竞争力，没有人愿意提供流动性，因此我们需要确保我们的年利率具有竞争力。我们通过可组合性以及考虑底层协议激励的会计系统来实现这个目标。因此，存款人可以获得比不参与 Pendle 的情况下更高的有效年利率。例如，如果您向 Stargate 提供 Stargate USDT 的流动性，然后将 Stargate USDT 存入 Pendle，您不仅会从 Pendle 获得奖励，还会从 Stargate 获得奖励以及 Stargate 的借贷 APY。总的来说，这使得年利率更具吸引力，并且通过 Pendle 提供流动性对用户来说更具意义。

您目前的目标用户是什么类型？

我认为我们的核心用户仍然是更成熟的零售用户，他们对衍生品有一定的欣赏和了解。但随着时间的推移，我们将推出新的界面来消除参与障碍，以便能够向更广泛的用户开放该协议。今年剩下的时间，我们正在开发一些功能，以实现这一目标。例如，交易 YT 和 PT 是相对复杂的，用户需要了解 YT 和 PT 的性质，并且必须监控收益率的变动，甚至可能追踪可能影响收益率变动的因素。我们认为创建一个保险库策略，允许用户表达对某种收益资产的看法，而无需完全理解 YT 和 PT 的工作原理，这将非常有帮助。这是我们目前正在进行的工作。

您能否举例说明现在可以使用 Pendle 的简单方法以及现在可以使用 Pendle 的更高级方法？ 目前，我们有两个不同的界面：一个是简单用户界面，另一个是专业用户界面。简单用户界面适合那些对衍生品了解有限但希望获得固定利率的用户。通过购买本金代币来实现这一目标，其结构类似于零息债券。您以折扣价购买代币，然后在到期时可以全额赎回标的资产。

 专业用户界面更适合有一定经验的用户，这是 YT 和 PT 交易的地方。例如，如果用户认为 stETH 的年化收益率将超过5%或10%，他们可以购买 YT 并持有至到期以获得收益。与直接购买 stETH 并等到到期再获得收益相比，这种方法更加资本高效。相反，如果用户认为 stETH 的年化收益率将下降，他们可以出售 YT 代币并将其转换为现金。这种方式提供了更多表达观点的方式，也给予了用户更多策略上的可能性和排列组合。

您了解使用简单界面和专业界面的用户比例吗？

早在4月份，简单界面和专业界面的比例约为20/80。我们开始研究这个问题，我们的结论是产品并没有针对零售用户进行优化。因此，我们进行了一些改变，通过营销和增长的尝试，我们能够将简单界面的比例从20%提高到40-45%。但与专业界面相比，我们仍然希望简单界面的参与率更高，而它没有达到我们的预期，可能有两个原因。

首先，当我们向用户解释如何使用简单界面以折扣价购买资产时，他们通常会产生后续问题，比如折扣是如何实现的？因此，我们必须详细解释复杂概念的整个过程，这可能会让某些用户感到困惑。

其次，加密货币用户通常更熟悉年化收益率而不是折扣的概念。尽管我们可以用不同的方式描述它，比如购买代币以折扣价，然后以1:1的比例赎回资产，实际上就等于获得固定利率，但这似乎在加密货币社区中没有产生共鸣。我们希望在接下来的几周内改变这种情况。

您未来的增长战略是什么？

我们的未来增长战略是瞄准更广泛的用户群体，并转化更多的成熟用户，包括机构和零售用户，特别是成熟的零售用户。为此，我们需要利用多种不同的协议来构建用例，并采取多种方法来实现这一目标。

首先是集成，我们计划与其他协议进行集成，以提高我们在社区中的影响力，并为用户提供更好的费率。这可以是与其他去中心化协议的集成，也可以是与中心化交易所的合作，无论哪种方式都是有效的，因为最终我们关注的是总体业务量（TBL），而TBL可以来自各个渠道。

其次是简化产品，因为我们产品的入门门槛仍然相对较高。我们将继续改进用户界面和用户体验，我们计划重新设计简单界面，并开发金库功能以便于进行收益交易。

第三点是让协议能够无需许可地列出资产。目前，我们的团队需要为每个上市资产编写合约，这需要时间和资源。为了提高可扩展性，我们计划鼓励其他协议编写自己的合约，因为他们对资产和协议更加了解。我们将提供有关如何设置某些参数的指导，然后让市场自行运作。我们的合约已经支持无需许可的上市，但我们还需要开发用户界面，希望能够像设置完整的Uniswap一样简便地设置收益市场，使任何人都能够轻松进行操作。这是我们产品功能的一部分。此外，业务发展也是至关重要的，因为我们认为我们的产品目前在市场上的自然契合度不如主流市场和自动做市商。因此，我们需要继续努力增加协议的流动性。例如，很多机构资金目前处于观望状态，他们在牛市时筹集了资金，现在正在寻找投资机会，他们可能是我们的潜在目标用户。另一个潜在的用户群体是DAO用户，他们的金库中可能有闲置资产，Pendle可以成为他们资产的收益来源。

最后，我们认为拓展代币的实用性是提高用户采用率的关键。我们需要思考如何让更多用户使用PT和YT代币。FRAX是一个很好的案例研究，他们通过各种集成成功地提高了其资产的采用率。我们希望能够实现类似的目标。

Pendle代币经济学如何运作？

目前，Pendle代币本身没有任何用途，但锁定的vePendle代币可以用于多种目的。

首先，vePendle代币可以提高流动性提供者的产量，这是受Curve协议启发的概念。因此，如果您是Pendle的流动性提供者，并持有vePendle代币，那么您将获得更高的年化利率。

其次，vePendle代币赋予持有者投票权。如果您持有vePendle代币，您有权投票决定将激励分配到您选择的资金池中。

第三，vePendle代币提供对协议金库的索取权。由于Pendle有两个收入来源，并且所有财务收入都重新分配给vePendle持有者，因此持有vePendle代币的用户有权获得这些收入。

我注意到 Twitter 很多对于Pendle的讨论，这是否属于你们的业务战略的一部分？

是的，这确实是我们的业务战略的一部分。我们已经看到一些协议在代币经济学方面取得了巨大成功，比如Curve。Curve推出了他们的代币并引入了Ve合约，之后Convex和其他几个协议在Curve上找到了激励措施，构建了一个多层次的协议生态系统。我们一直在考虑如何为我们的协议代币创建实用性，但这需要时间来执行。如果协议缺乏实用性和吸引力，建立一个生态系统将变得困难。幸运的是，我们已经在一段时间内吸引了一些关注，并且逐渐引起了其他团队的兴趣。我们已经与这些团队进行了会谈，并达成了在Pendle上构建的协议。目前，Equilibria、Penpie和Stake DAO是使用Pendle的三个团队。Stake DAO是第一个推出流动性代币的团队，他们正在开发一个用于用户存款的保险库。这使得Equilibria和Penpie成为目前在Pendle之上的两个完整协议，它们总共拥有约1300万个VePendle单位，并且随着时间的推移，这个数字可能会增加。

您是否有Pendle的Alpha版本供我们的读者使用？

在其他生态系统中实现新的 Pendle 版本始终是我们的考虑重点。实际上，我们很快就会推出一个全新版本。在今年剩下的时间里，我个人也非常期待新产品功能的发布。

你如何进行区块链相关的决策？您参考了哪些数据？

关于链的考虑，我们的思路实际上非常简洁。在评估一条链时，我们主要关注生态系统中的基本构件。例如，如果一个生态系统没有自动做市商（AMM）或货币市场金库等产生收益的场所，那么在这里部署 Pendle 可能没有实际意义。因为从 Pendle 的核心理念来看，它被设计为二阶导数，我们需要具备合适的基本构件。此外，整体的 TVL（总锁定价值），尤其是这些基本构件的 TVL，必须保持在一个健康的水平，最好在数亿到数十亿美元之间。因为如果 TVL 太小，那么在那里部署 Pendle 就失去了意义。

通常情况下，我们会观察到 LP 代币向 Pendle 转换的比例为 10%，如果转换比例为 10%，且资金池规模为 100 万美元，那么转换后将产生 10 万美元的折扣。因此，如果这些基本构件的 TVL 过小，我们将看到 Pendle 的数量非常有限，这无法充分利用我们的时间。所以，我们通常会把目标锁定在具有基本构件和健康 TVL 的链条上。如果观察 DeFiLlama，目前这类链条并不是很多，主要包括 Arbitrum、Binance、Polygon、Optimism 等。

您认为 DeFi 目前作为一个整体市场的生命周期处于什么阶段？

DeFi 市场依然处于相对初期阶段。 当前市场仍有很大的增长空间，因为目前我们在 DeFi 领域主要看到的是现货交易，而衍生品交易相对较少。一旦人们逐渐适应了衍生品的概念，我相信 DeFi 市场将呈现出指数级增长。在这个阶段，还有很多原始创新可以进行。例如，在自动做市商（AMM）方面，Uniswap 刚刚发布了 v4 版白皮书和智能合约，因此增长和发展潜力仍然巨大。此外，Ambient 和 Maverick 等更有创意的协议也充分展示了在一个仍在成长的领域中可以发生多少创新。我想说的是，与一两年前相比，对 DeFi 领域的零售兴趣已经有所减弱，但我期待随着市场情况的好转，这种兴趣将再次回升。

我非常乐观地认为我们将会超越之前 1800 亿美元 TVL 的历史高点。从长远来看，我对市场持积极态度。