本文作者：Janelle Teng  编译：CoinTime Candice

硅谷银行（SVB）的崩溃彻底动摇了创业生态系统。在这场被视为潜在的初创企业灭绝事件的灾难性危机中，社交媒体上出现了集体焦虑、情绪反应，甚至全面的歇斯底里。在不确定性和绝望中，创业公司的领导者们不懈努力，以驾驭这一前所未有的混乱局面，并为他们的公司的生存做好准备。在这个决定性的周末，我亲眼目睹了创始人、员工、供应商、投资者（以及社区中的许多其他人）令人难以置信的毅力、个人牺牲和团队合作，我将在我余下的职业生涯中记住这一点。

SVB的内爆被称为“黑天鹅”，因为它表现出了三方面的特征：一个具有极端影响的异常事件，现在（在事实发生后）正被合理化，具有追溯性的可预测性。SVB的失败已经被媒体和社交媒体充分报道。许多知名的风险投资商已经公开发表了意见（有些人比其他人更善于表达）。在过去一周的狂热之后，我想快速分享十张图表，这些图表揭示了SVB资产负债表中的风险积累，最终加速了该银行的倒闭。

责任书：客户档案中的中心化风险

1. 图1描绘了SVB的客户群（包括存款人和资产负债表外的客户资金）是如何在科技行业的初创企业、公司和企业高度中心化的。该行公开表示，“2022年美国风险投资支持的技术和生命科学公司中，近一半”是客户。除了行业中心化之外，SVB的客户群相对较小，只有37466名存款客户，但截至2022年底，这些客户的存款额超过1700亿美元。

2. 联邦存款保险公司（FDIC）为最高25万美元的存款提供保险。正如所强调的那样，由于SVB主要迎合科技公司的需求，因此其中许多存款数额巨大且超过了保险担保。下面的图2显示了在混合的基础上，与SVB相比，更广泛的行业如何拥有更多元化的客户群，其他大型地区性银行的平均账户规模在现有的FDIC保险门槛内：

3. 下图3显示了与图2相同的视角，但从不同的角度，显示了SVB与其他银行相比具有更高的风险存款基础。与此次部分相关，值得注意的是，截至2022年第四季度，SBNY（签名银行）的无保险客户存款份额高于SVB，在周末被监管机构关闭。

4. 由于科技行业在过去几年经历了繁荣，在2020到2021年期间，风险融资活动达到创纪录水平，SVB的存款激增，超过了同行，如图4所示。根据高盛的数据，自2019年底以来，SVB的存款几乎增加了三倍，而同期整个行业的存款增长了34%。

5. 然而，随着2022年投资活动的放缓，以及SVB中心化的客户群的特异性风险的出现，这种持续增长是不可持续的。更糟糕的是，如图5所示，尽管SVB预计客户资金流入会放缓，但它需要降低2023年的预期，因为它预计尽管筹资环境放缓，但这些公司的现金消耗（即流出）仍将增加。SVB的存款基础从2022年第1季度末的1980亿美元下降到23年2月底的1690亿美元，这意味着在短时间内存款缩水达到了惊人的300亿美元。

资产账面：期限/利率风险

6. 在SVB存款激增期间（如图4所示），SVB没有保留大部分现金或将其用于贷款，而是将大部分资金用于证券（图6）。值得注意的是，SVB投资于表面上安全的固定收益证券，包括政府债券、住宅抵押贷款支持证券和商业抵押贷款支持债券。因此，困扰之前银行倒闭的信贷风险问题（如大金融危机）不一定是SVB关注的问题，因为它正在投资高质量的证券。一切都很好吗？并非如此。

7. 如下图7所示，与普通银行相比，相对于存款，SVB的证券份额要高得多（现金和贷款份额较低）。也要记住，SVB的存款大多是活期存款或短期存款，而SVB的证券投资组合大多是长期的、固定利率的，并锁定在历史低位收益率。彭博社昨天报道称，SVB的资产负债委员会在2020年收到了购买短期债券的内部建议，但由于这是以盈利减少为代价的，因此被拒绝了。

8. 这也是SVB资产账面的最大风险问题：在利率上升的环境下（债券价格与收益率成反比），SVB面临着重大的期限风险和按市价计算的损失。随着利率的上升，SVB整个证券投资组合的未实现损失（假设立即实现，比如在SVB急需流动资金的情况下）可能会使其整个有形账面权益化为乌有（图8）。银行为了贷款或长期投资而进行短期借贷（以存款的形式）的情况很常见，这可能会使银行面临短期冲击，即使长期投资组合是稳固的。但如图8所示，其他银行的极端风险明显较小：

9. 令人担忧的不仅仅是SVB所持证券的潜在损失总额之大，还有一个重要的会计确认问题，使SVB的情况更加复杂。Net Interest的Marc Rubinstein就这个话题写了一篇很好的文章。在投资证券时，银行预先指定资产是“可供出售”（AFS）还是“持有至到期”（HTM）。AFS资产按市场计价，但HTM资产不是每日重估。如果HTM资产一直持有到到期，这并不是一个问题，但是在到期前出售HTM资产会带来一些麻烦，因为这会导致投资组合中的大部分资产突然被标记为市场价格（就SVB而言，它将迅速确认大量损失），这又会导致需要进行资本筹集。在SVB的案例中，这种细微的差别变得非常重要，因为SVB在其投资组合中广泛地依赖HTM指定的长期限证券（图9）：

10. 尽管SVB对利率变动的敏感性很高，但考虑到投资组合的规模，SVB所采取的有限的对冲措施是不够的。值得注意的是，SVB在2022年的大部分时间里都没有首席风险官。如图10所示，对冲调整前和调整后的投资组合期限都没有变化。

在2022年底，SVB表面上看起来很“健康”，因为它有大约2090亿美元的总资产和大约1754亿美元的总存款。但感觉并不总是现实，负债——资产风险的错配已经在资产负债表中隐约可见。所有这些风险都是理论上的，直到一个非常真实的催化剂，比如420亿美元（约占存款的25%）的提款，点燃了这场大火。

无论你选择如何解释这些数据，如何合理化SVB倒闭背后的叙述，不可否认的是，层层叠叠的不对称风险转移导致创始人经历了不必要的痛苦，无辜的员工成为间接受害者。这场磨难可能会给这个行业蒙上一层长期而沉重的阴影，并带来更多的二阶效应，应该引起整个行业的深刻反思。希望这是2023年唯一的黑天鹅。

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